在港交所停牌一年多后，7月17日深夜，中国恒大接连补发了2021年年报、2022年半年报和2022年年报，其财务状况随之浮出水面。尽管外界对于恒大的亏损与负债均早有预料，但当一连串数字清晰出现在眼前时，还是令人瞠目结舌。

公告显示，2021年、2022年，恒大集团分别净亏损6862.2亿元、1258.1亿元，两年净亏损总计8120.3亿元。同时，业绩报告显示，恒大已陷入资不抵债境地，截至2021年末、2022年末，中国恒大持有资产总值分别为2.11万亿元、1.84万亿元；负债总额分别为2.58万亿元、2.44万亿元。

负债2万亿是什么概念？一张新的百元大钞是1.15克，1个亿是1.15吨，2万亿就是2.3万吨。这个重量，需要766个核载30吨的集装箱，才能装完。全球总共有198个国家，恒大这一负债规模，如果换成GDP的话，可以排在前40位，比世界绝大多数国家的GDP都要高，真可谓是“负可敌国”。

两年自救债务不降反升 

恒大集团为何突然补发“账本”？据业界解读，这或与港交所的规定和要求有关。中国恒大开始停牌至今，已超过16个月，而按照相关规定，港交所有权将已连续停牌18个月的任何股票摘牌。对于恒大来说，到2023年9月20日，18个月的期限将届满。这也意味着，留给许家印的时间不多了。

选择此时公布业绩，对恒大来说，倘若股票能够复盘交易，就会有市场价格，这也是一笔盘活的资产。但根据港交所此前给出的复牌指引，恒大还有很多工作需要完成。

令人百思不解的是，因为债务危机，近两年来恒大发展速度明显放缓，从国外融资也十分困难，债务理应减少才对。但公布结果显示，经过2年自救之后，恒大债务非但没有减少，反而越来越多，新增债务来自哪里？首先是合约负债。2020年，恒大的合约负债只有1857.46亿元，但到2022年，合约负债增至7210.21亿元，2年增加了5352.75亿元。其次是借款。2020年底，恒大借款中的流动负债为3354.77亿元，但到2022年底，短期借款增至5871.23亿元，2年间又增加了2516.46亿元。再次是债务。2020年，恒大的债务为8291.74亿元，但到2022年底，债务已增至10022.6亿元，2年增加了1730.9亿元。在这三项新增负债中，合同负债增长较快的原因主要是恒大楼盘交付缓慢，导致很多分期房源无法交付，因此相应的合同负债增长较快。

为了能够保证楼盘交付，恒大也主动与一些供应商谈判，2022年很多供应商也逐渐恢复了与恒大合作，所以供应商的欠款相应增加也是很正常的。短期借款不减反增，这说明近年来恒大还是能从市场上借到钱的，至于从哪里借的不得而知，大概率是重组引入了一些第三方资金。

按目前亏损状况和负债规模，恒大想咸鱼翻身的可能性极其渺茫，后续经营注定就只是为保交房、多还债而已。

从富可敌国到“负可敌国”，恒大集团究竟是怎样一步步陷入高债务魔咒？ 

从“中国首富”到“被执行人”，许家印的沉沦，预示着杠杆时代的终结。

成于地产，卒于多元

房地产行业作为高负债行业，理论上开发商自有资金只要超过30%，就可以拿地盖房了。但实际上，连这30%自有资金，都有可能不是自己的。在快鱼吃慢鱼时代，企业为避免被抛弃、被兼并的命运，不顾一切要先把蛋糕做大，微利也好，甚至不赚钱也好，都在拼命扩大规模，大到别人吃不下。所以，借助高杠杆达到快速扩张目的就成为一种必然选择。恒大走的是这条路，确切地说，很多企业也都在走这条路。

作为一家知名房地产企业，恒大集团近年来频频跨界投资，多元化步伐令人目不暇接。进入2014年之后，恒大多元化布局逐渐从内涵式演变成了外延式扩张，先后进入了百货、超市、矿泉水、粮油、畜牧业、乳业、母婴、整形医疗等行业，一个新能源汽车就投入了500多亿，至今只交付了100辆，而且不断传出要倒下、解散的消息。但这些新兴进入的产业，多数与恒大地产主业并无协同效应。2013—2015年，恒大冰泉累计亏损高达40亿元，粮油、乳制品及矿泉水等业务也被相继出售。恒大在“宝万之争”中豪掷300多亿买下的万科14%股份，最后也折价卖给深圳地铁，损失70亿元。

从快消品到保险金融，恒大成于地产，卒于多元。从之前海南海航和广州浪奇事件来看，恒大结局不容乐观。恒大债务危机由来已久，从2020年6月初的恒大地产商票兑付危机开始，就不断有其债务违约和项目停工的传言。期间许家印不断卖股权、卖奢侈品和卖豪宅还债，然而对于巨额债务而言，这些都是杯水车薪。无论恒大怎样挣扎，都难以逃脱多元化魔咒。实际上，做好一件事，成为行业领军者，掌握行业话语权已经很难了，同时跨界出圈做好几件事，则是难上加难。经验、精力、团队，很难兼顾。很多时候，少，即是多。

2016年，被称为“去杠杆元年”，政府高层首次提出了“房住不炒”。可惜的是，许家印并没有仔细辨识政策风向，反而背道而驰，在这一年开启了疯狂扩张，债务规模从2015年的6149亿元，跃升至1.16万亿元；负债率飙升至85.9%，位居房企第一，高于万科的80.7%；有息负债5300亿元，远高于万科的1250亿元。可见，万科比恒大胆子小很多。

2017年，中国两位地产大佬王健林和许家印，选择了不同的发展道路。万达选择去杠杆，而恒大则选择继续加杠杆。万达在这一年遭遇资金监管，被曝出负债6000亿。当兵出身的王健林杀伐果断，立即甩卖资产自救。他将文旅项目、酒店、超市全部打包出售，拉来腾讯、苏宁入股万达商管，再拉来阿里入股万达电影，左右腾挪，上演了中国地产界最大规模的资产大甩卖。通过一系列操作，万达活了下来，王健林也成为了房地产界最幸运的人。

而许家印却没有这样幸运。2021年12月3日，恒大集团在香港发布公告称，无法偿还2.6亿美元债。话说2.6亿美元债还不到恒大总债务的0.5%，然而，恒大就这样正式违约国际资本市场。广东省政府立即跟进，直接约谈许家印。在约谈中，许主动要求政府向恒大派出工作组，希望政府能来督促恒大处置风险。紧接着，央行、银保监会、证监会，“一行两会”同时发声：同意派出工作组，督导恒大。

可见，企业大到“不能倒闭、不敢倒闭”的程度，“负可敌国”也就好解释了。企业资产来源于两个方面，一是所有者也就是股东投入权益，这部分资产属于所有股东共同拥有，会计上叫做所有者权益；二是负债人投入那部分资产，会计上叫做负债，属于债权人。这两部分属于不同类型的资产组成了一家企业总资产。对企业资产而言，无论是所有者权益还是负债，只要其中一项增加了，那么企业资产就会增加。而所有者权益要增加，可以通过股东增资扩股或者靠每年的累计盈利完成，速度有些慢。通过增加负债从而提高资产规模则相对容易，这就是很多企业乐于加大财务杠杆，也就是增加债务规模的原因。恒大能在短期内做到全国房地产“大哥大”位置，其中很大的一个原因是通过提高负债率、加大负债规模完成的。成立至今，恒大长期秉持着高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”模式，负重前行、蒙眼狂奔，就像一头大象一路疾驰。

恒大危机启示录 

保罗·肯尼迪在《大国的兴衰》中说，“在历史上，大国由盛转衰，大多是由于过度扩张造成的”。其实，企业也是如此。中国企业联合会在其《中国企业失败原因分析研究报告》中称，在我国企业失败案例中，绝大多数败于盲目扩张。巨人、德隆、东盛、红高粱、四通、太阳神、亚细亚、三九、乐视等，都有一个共同轨迹：一路狂奔跑马圈地，当企业能力难以支撑欲望时，崩溃难以避免。

国家市场监督管理总局发布的《全国内资企业生存时间分析报告》显示，近5年退出市场的企业平均寿命为6.09年，寿命在5年以内的接近60%。企业成立当年死亡率为1.6%、第2年为6.3%、第3年高达9.5%。总体来看，企业成立后的3—7年当期平均死亡率较高，随后渐趋平稳。最新数据显示，2022年上半年我国共有46万家企业倒闭、310万家个体户注销。企业平均寿命短，原因有很多，盲目多元化扩张就是其中主因之一。

多元化扩张前提是资金，而债务融资可以使得企业获得更大的现金流支持，以较少的自有资本撬动更大的经营规模。于是，越来越多的企业加入了“高杠杆”行列。但是，财务风险随着杠杆系数增大而增大，会增加企业经营风险，如果企业的负债过高，而且企业赚的利润不足以支付利息，或者遇到行业低谷期盈利受到影响，就可能会造成资金链断裂的风险。

如果说我们民族喜欢贪大求全，似乎有所偏颇。但如果看看周围那一个个在辉煌中跌倒的企业，却有着相似特征。他们热衷于企业资产总额、市场份额、营业收入、员工人数的增长，然而在缺乏核心竞争力前提下，这种增长只有通过资本市场的多元化扩张才能达到。而在恒大、乐视、方正等企业发展曲线中，却让人感到这种增长的虚弱。从这些盛极而衰的企业发展曲线中，我们可以隐约看出多元化产业模式、扩张战略、国际化战略对企业的深刻影响。越来越多的中国企业正在主业利润趋薄压力下面临着多元化扩张诱惑。应该说企业的没落并不都是多元化的错，在企业选择快速增长的经营模式时，多元化也是选项之一。但是多元化也好，国际化也好，都离不开企业核心竞争力，没有自主研发和技术创新能力的企业，在扩张道路上只会越走越窄，最终深陷多元化魔咒。